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無錫銀行9月23日上市 券商：合理股價為9.38
受凈息差收窄和規模增速放緩的影響，公司2015 年營收增速較14 年下降6 個百分點至5%。其中，規模方面，公司2015 年較14 年下降14 個百分點至10%，增速明顯慢於重慶農商行(16%)，但高於江陰銀行(8%)。凈息差方面，公司15年凈息差收窄29bps 至2.11%。凈息差水平也明顯低於對標農商行(vs 江陰銀行2.77%、重慶農商行3.20%)，公司貸款端中票據貼現占比較高(17%)，明顯高於對標同業(大約5%)，而存款端定期存款占比較高(74%)，使得公司在定價上難以獲得優勢，這也間接反映
股票代碼600908股票簡稱無錫銀行申購代碼730908上市地點上海證券交易所發行價格(元/股)4.47發行市盈率9.91市盈率參考行業貨幣金融服務業參考行業市盈率(最新)6.19發行面值(元)1實際募集資金總額(億元)8.26網上發行日期2016-09-08 (周四)網下配售日期2016-9-8網上發行數量(股)166,331,000網下配售數量(股)18,480,482老股轉讓數量(股)-總發行數量(股)184,811,482申購數量上限(股)55,000頂格申購需配市值(萬元)55.00中簽繳款日期2016-09-12 (周一)市值確認日期T-2日(T:網上申購日)
中簽號公佈日期2016-09-12 (周一)上市日期2016-09-23 (周五)網上發行中簽率(%)0.1021網下配售中簽率(%)0.0038中簽結果公告日期2016-09-12(周一)網下配售認購倍數26016.91初步詢價累計報價股數(萬股)49188327.00初步詢價累計報價倍數3802.13網上有效申購戶數(戶)11719989網下有效申購戶數(戶)4041網上有效申購股數(萬股)16294341.10網下有效申購股數(萬股)48080512.00
無錫農村商業銀行成立於2005 年，是無錫市區唯一的地方性法人銀行。無錫銀行依托地方經濟特點，將服務“三農”和民營中小企業作為業務發展的主攻方向，深耕本地市場。
序號項目投資金額(萬元)1用於補充本行資本金78931.7793投資金額總計78931.78超額募集資金(實際募集資金-投資金額總計)3678.95投資金額總計與實際募集資金總額比95.55%
【機構研究】
平安證券：無錫銀行合理股價為9.38-10.32元
公司概況：立足無錫，專註於服務中小微企業
無錫農村商業銀行成立於2005 年，是無錫市區唯一的地方性法人銀行。無錫銀行依托地方經濟特點，將服務“三農”和民營中小企業作為業務發展的主攻方向，深耕本地市場。截止2016 年3 月31 日，中小微企業客戶占公司類貸款客戶的比重為99.5%，中小微企業貸款占公司總貸款的比重為68%。1 季度末無錫銀行總資產規模為1164 億元，存貸款規模分別是903 /574 億元，存貸款在無錫市的市場份額分別是6.38%/5.66%。
盈利能力：息差及規模增速下行拖累營收，關註非息收入提升的可持續性
受凈息差收窄和規模增速放緩的影響，公司2015 年營收增速較14 年下降6 個百分點至5%。其中，規模方面，公司2015 年較14 年下降14 個百分點至10%，增速明顯慢於重慶農商行(16%)，但高於江陰銀行(8%)。凈息差方面，公司15年凈息差收窄29bps 至2.11%。凈息差水平也明顯低於對標農商行(vs 江陰銀行2.77%、重慶農商行3.20%)，公司貸款端中票據貼現占比較高(17%)，明顯高於對標同業(大約5%)，而存款端定期存款占比較高(74%)，使得公司在定價上難以獲得優勢，這也間接反映瞭在無錫相對競爭激烈的環境下，無錫銀行受到的影響較大。
與其它同類區域性銀行一樣，公司近年來在同業和理財業務上的發展迅速。一方面，表內資產配置中，債券及非標類資產占比顯著提升(2016Q1 達到28%vs2014 年末18%)，另一方面，公司表外理財快速擴張，截止2016 年1季度末，公司理財產品餘額共148 億元，與表內總資產比例由14 年末的0.67%提高至12.73%。理財業務規模的擴張帶動手續費收入增長，1 季度表外理財業務手續費收入對總手續費收入的iphone中華電信貢獻率為13%，較14 年提高7 個百分點。
資產質量：風險整體可控，不良認定好於行業
無錫銀行16 年1 季度公司不良率較2015 年提高17 個BP 至1.34%，高於已上市城商行水平， 2016 年第一季度加回核銷及處置後的單季年化不良生成率較15 年上升86 個BP 至1.33%，高於A 股上市城商行中的北京(0.53%)、寧波(1.16%)，低於南京(2.33%)。我們認為公司不良加速暴露主要還是與農商行以小微企業為主的客戶結構有關，小微企業在經濟下行周期中更容易受到沖擊，無錫銀行不良率在擬上市農商行中處於低位。不過考慮到長三角地區經濟下行的趨緩，整體來看區域內整體企業的信用風險高發期已過，而無錫銀行在不良認定上一直比較嚴格，因為我們判斷未來資產質量再度大幅惡化的可能性並不大，未來整體風險暴露將逐步趨緩。
盈利預測及估值：
在我們的預測模型中主要運用相對估值法對無錫銀行進行估值，得到無錫銀行的合理估值對應2016 年PB0.90x-1.00x 之間，對應股價在4.22-4.69 元。作為新股，我們參考A 股區域性銀行上市後短期漲幅空間的平均水平，結合考慮無錫銀行基本面情況(略遜於已上市區域性銀行)，給予無錫銀行100%-120%的溢價空間，對應股價9.38-10.32 元，對應16 年PB2.00-2.20x。我們認為相較於目前A 股上市的區域性銀行，無錫銀行的業績表現稍顯遜色，公司均衡化發展能力有待提升。考慮到作為新股題材短期存在一定獲利空間，首次覆蓋給予“推薦”評級。
風險提示：資產質量暴露超預期。
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